מידרוג מותירה על כנו דירוג A1 באופק יציב לאג"ח שהנפיקה וואן טכנולוגיות

מידרוג לוגו

שיקולים עיקריים לדירוג
וואן היא אחת מחברות טכנולוגיית המידע (IT) המובילות בישראל, בעלת נתח שוק מהותי עם היקף פעילות בינוני-גבוה של כ-1.3 מיליארד ₪, המורכב ממתן שירותים ופתרונות בתחום התוכנה (כ-42%), פתרונות תשתיות ומחשוב (48%) ומתן שירותים מנוהלים (9%). החברה מציעה מגוון רחב של מוצרים ושירותים, המייצר סינרגיה וערך מוסף ותורם למיצובה העסקי הגבוה. לחברה מעמד בולט בתחום פיתוח, הטמעה והפצה של מגוון פתרונות תוכנה ומערכות ERP בפרט, פיזור גבוה של לקוחות על פני סקטורים שונים, ומגוון רחב וגדול של פרויקטים.

ענף טכנולוגיות המידע (IT) מאופיין בסיכון בינוני ובמתאם גבוה לשיעור צמיחת התמ"ג, אם כי הענף נוטה לפגיעה חדה יותר בתקופות מיתון ומשבר נוכח דחיית השקעות. הענף מאופיין בתחרות גבוהה יחסית, חסמי כניסה בינוניים בתחום התוכנה וחסמי כניסה נמוכים בתחום התשתיות (החומרה), יתרונות לגודל, רגישות אינהרנטית לשינויים טכנולוגים, צמיחה פנימית מתונה והישענות על מיזוגים, רכישות וקונסולידציה בין החברות. מבנה ההכנסות מבוסס על פרויקטים, לרוב לטווח קצר, לצד הכנסות "חוזרות" מתחזוקה ושדרוג מערכות בעלות נראות הכנסות טובה יחסית הממתנת את פרופיל הסיכון הענפי. רמת הרווחיות בענף בינונית יחסית לענפי משק אחרים, כאשר תחום התוכנה מציג שיעורי רווחיות גבוהים יותר לעומת תחומי התשתיות והשירותים המנוהלים. לקוחות הענף מפוזרים על פני כל ענפי המשק, דבר התורם לצמצום הסיכון העסקי. המגזר הציבורי מהווה צרכן משמעותי של שירותי טכנולוגיות מידע, נתון אשר מוסיף מחד ללחצי המחיר בענף אולם ממתן את חשיפת הענף למחזוריות הכלכלית.

החברה מציגה בשנים האחרונות צמיחה חיובית המבוססת בחלקה על צמיחה אורגאנית ובחלקה על צמיחה באמצעות מיזוגים ורכישות. במסגרת זאת ניכרת התרומה להכנסות ולרווח בין השאר בעקבות רכישת החברה לאוטומציה ויישום תכנית התייעלות בחברה זו, המשקפת להערכתנו יכולת טובה של החברה בביצוע מיזוגים ורכישות ומהווה גורם חיובי בדירוג. גיוון הלקוחות על פני סגמנטים שונים ומספר הפרויקטים תורמים בפיזור והדבר ממתן באופן חלקי את החשיפה הגבוהה למשק הישראלי.

רווחיותה התפעולית של החברה מוערכת על-ידי מידרוג כטובה ויציבה. מגזר פתרונות התוכנה מציג רווחיות תפעולית גבוהה יחסית, ואחראי לחלק העיקרי ברווחי החברה, בין היתר הודות לפעילות בתחום מערכות ERP שהינו בעל ערך מוסף גבוה וחסמי מעבר גבוהים. אנו מעריכים כי תחום מערכות ה-ERP עשוי לצמוח בצמיחה מתונה-אפסית בטווח האופק הבינוני וזאת נוכח מיעוט פרויקטים, אשר השפעתו תקוזז בחלקה עם הצגת מוצרים חדשים בתחום כדוגמת מערכות ERP בענן. מגזר תשתיות המחשוב, מאופיין בשיעורי רווחיות נמוכים יחסית, אולם רווחיות החברה בתחום זה יציבה וטובה ביחס לקבוצת ההשוואה.

תרחיש הבסיס של מידרוג מניח צמיחה אורגנית מתונה בתחומי ה-ERP והחומרה, וככלל צמיחה מתונה-גובה התמ"ג בסך ההכנסות של החברה, אשר להערכתנו ינועו סביב 1.4 מיליארד ₪, וזאת מבלי להניח רכישות ומיזוגים נוספים. אנו מניחים הנבה מלאה בגין הרכישות שבוצעו בשנים האחרונות, וכן מניחים כי הן מאופיינות ברווחיות גבוהה יחסית וכי יתרמו למיצובה העסקי של החברה. רווחיות החברה תנוע בטווח 7.0%-6.5% המייצג המשך רווחיות טובה לצד המשך יציבות ברווחיות תחום שירותי התוכנה ותחום תשתיות המחשוב עם שחיקה קלה ברווחיות בתחום השירותים המנוהלים בהשוואה לשנים קודמות.

רמת המינוף של החברה מוערכת על-ידי מידרוג כנמוכה, כפי שבא לידי ביטוי ביחס חוב פיננסי ברוטו מותאם למקורות הוניים (קאפ) של כ-35%, נכון ליום 30.06.2017. כמו כן לחברה יחסי כיסוי מהירים הבולטים לחיוב. צורכי ההשקעה השוטפים של החברה מתונים, ולצד מדיניות חלוקה של 66% מהרווח הנקי, צפויה החברה להוסיף ולייצר בשנת 2018 תזרים מזומנים חופשי (FCF), לפני השקעות במיזוגים ורכישות, בהיקף של 25-35 מיליון ₪. תרחיש הבסיס של מידרוג מעריך כי יחס חוב פיננסי ברוטו מותאם ל-EBITDA ויחס חוב פיננסי ברוטו מותאם ל-FFO בטווח הזמן הקצר והבינוני יהיו בטווח 1.2-1.1 ו-1.6-1.4 בהתאמה.

הדירוג נתמך גם-כן בנזילות וגמישות פיננסית גבוהות , הנשענות בעיקר על יכולת ייצור תזרים המזומנים של החברה.
לחברה יתרות נזילות בהיקף משמעותי אשר מיועדות לשמש את החברה לפעילות השוטפת וכן למימון מיזוגים ורכישות.