רוסאריו על נייר חדרה: המניה נהנית ממומנטום חיובי מאוד

נייר חדרה

מגזר שירותי איסוף ומחזור (אמניר) – אמניר רושמת צמיחה משמעותית של כ-11% בשורת ההכנסות, בזכות שני מהלכים מרכזיים: הראשון - הגדלת הכנסותיה משירותים (דמי שירות שגובה החברה מלקוחות עבור שירותי איסוף פסולת הנייר), זאת בהתאם לתחזית שלנו, והשני – גידול בייצוא נייר עיתון. נדגיש כי עיקר הגידול במחזור ההכנסות מקורו בהכנסות מצדדים שלישיים, כלומר – לא ממכירות אמניר פנימה לנייר חדרה אריזה, מה שמהווה עבורנו סמן למגמה חיובית ואופטימית עבור אמניר. הגידול במחזור ההכנסות, לצד צעדי התייעלות בצד ההוצאות, העבירו את אמניר מאיזון תפעולי ברבעון המקביל אשתקד, לרווח תפעולי של כ-4 מיליון ₪ ברבעון הנוכחי.

§ מגזר נייר אריזה – למרות גידול כמותי במכירות החברה, נרשמה ירידה של כ-2% בהיקף הכנסותיה ברבעון הראשון לעומת הרבעון המקביל, וזאת כתוצאה מירידת מחירי המכירה של ניירות אריזה במהלך שנת 2016. בהקשר זה חשוב לציין, כי מחירי ניירות האריזה בעולם החלו לרדת לקראת סוף הרבעון הראשון של שנת 2016, והמגמה התהפכה רק בסוף הרבעון הרביעי של 2016. יחד עם זאת, רמת המחירים ברבעון הראשון השנה הייתה עדיין נמוכה בהשוואה לרבעון הראשון של שנת 2016, שכן מרבית המחירים סוכמו מראש עוד במהלך הרבעון הרביעי של שנת 2016, במסגרת ההסכמים מול הלקוחות. מכאן שלהערכתנו, ברבעון הבא נראה התאמה של מחירי המכירה כלפי מעלה, כך שתבלם השחיקה במכר הכספי וברווחיות של החברה.

§ מגזר מוצרי אריזה וקרטון (כרמל) – ברבעון הראשון רשמה כרמל צמיחה של כמעט 6% בהכנסותיה לעומת הרבעון המקביל אשתקד, זאת למרות שחיקה במחיר המכירה הממוצע. אנו מעריכים כי מרבית הצמיחה בהכנסות מקורה בגידול בביקושים למוצרי אריזה (ראו תחילת סיקור שהשקנו לפירוט מנועי הצמיחה בצד הביקוש). עם זאת, לא מן הנמנע כי צמיחת כרמל ברבעון זה, בחלקה, נבעה גם מהגדלת נתח השוק שלה. הגידול בהכנסות, ללא גידול משמעותי בצד ההוצאות, הביא לגידול של 100% ברווח התפעולי (בנטרול הוצאות/הכנסות אחרות), מ-7 מיליון ₪ ברבעון המקביל ל-14 מיליון ₪ ברבעון הנוכחי.

§ מגזר ניירות כתיבה והדפסה – בהתאם לתחזיות, ממשיכה השחיקה במכירות המגזר, אם כי בקצב מתון יותר מהחזוי, וזאת כתוצאה מירידת מחירי המכירה, ולמרות גידול כמותי במכירות. מנגד, תהליכי ההתייעלות שנוקטת החברה במגזר זה נושאים פרי, והחברה הצליחה לאזן את ה-EBITDA של המגזר (לעומת הפסד של כ-5 מיליון ₪ ברבעון המקביל).

§ מגזר שיווק צרכי משרד (גרפיטי) – למרות קיטון בהכנסות החברה, על רקע התעצמות התחרות, החברה שמרה על רווח תפעולי זהה לרווח ברבעון המקביל אשתקד, זאת בזכות התייעלות והקטנת עלויות.

במקביל, הקבוצה ממשיכה לפרוע אג"ח והלוואות, וזה, לצד תזרים מזומנים חזק מפעילות שוטפת (כ-51 מיליון ₪ ברבעון הראשון), הביאו לקיטון משמעותי בחוב הפיננסי ובהוצאות המימון (שקטנו בכ-6 מיליון ₪ ברבעון הראשון לעומת הרבעון המקביל אשתקד).

כפי שכתבנו בתחילת הסיקור שהשקנו בפברואר 2017, לקבוצת נייר חדרה שלוש רגליים יציבות ואיתנות, שמהוות את עיקר הכנסותיה ורווחיה - נייר אריזה, מוצרי אריזה וקרטון, ומיחזור. פעילותה בתחומים אלה היא סינרגטית, ויוצרת עבורה יתרון תחרותי משמעותי, בהיותה הקבוצה היחידה בשוק המקומי שמחזיקה בכל שרשרת הערך של יצור מוצרי אריזה. תחומים אלה הם בריאים וצומחים, מה שמבטיח, יחד עם יישום מוצלח של התכנית האסטרטגית של הקבוצה, את המשך מגמת הצמיחה וההתייעלות שלה. ברבעון הראשון השיגה נייר חדרה תוצאות מרשימות, אף מעבר לתחזית שלנו, במגזר הקרטון ובמגזר המיחזור, וגם במגזר ניירות האריזה אנו צופים לראות שיפור משמעותי בהמשך השנה, עם התאמת מחירי המכירה.

מאז השקת הסיקור שלנו (בדיוק לפני 3 חודשים), השיאה מניית חדרה תשואה של כ-40% למשקיעים. המניה נהנית ממומנטום חיובי מאוד שהחל על רקע פרסום התוצאות החיוביות לשנת 2016, וממשיך היום עם פרסום התוצאות הטובות לרבעון הראשון של 2017.
לאור התוצאות החיוביות של קבוצת נייר חדרה ברבעון הראשון וירידה בחוב הפיננסי שלה, אנו מנמיכים מעט את רמת השמרנות שנקטנו בה בעת תחילת הסיקור שהשקנו לקבוצה, מורידים מעט את שיעור ההיוון מ-10.5% ל-10.25%, ומעדכנים את המודל בהתאם לתוצאות הדוח השנתי (2016) והדוח הנוכחי. השווי שמשקף המודל שלנו למניית נייר חדרה הוא 213.5 ₪ (מודל מפורט בקובץ המצ"ב).
שווי זה משקף מכפיל EBITDA חזוי ל-2017 של 9.3, ומכפיל 8.4 על ה-EBITDA החזוי ל-2018 (בנטרול פעילות השכרת נדל"ן).