סקירת המאקרו השבועית של פסגות

סקירת המאקרו השבועית של אורי גרינפלד, כלכלן ואסטרטג ראשי בפסגות. בסקירה התייחסות להחלטת הריבית של הפד.
אה באמת??

§ השווקים הגיבו בחיוב להחלטת הריבית של הפד ובעיקר להתמתנות התחזית לתוואי הריבית קדימה. אה באמת?? ומה חשבתם לפני ההחלטה? שהריבית באמת תועלה 4 פעמים השנה? הרי לפני ההחלטה הקונצנזוס הראה בבירור שהריבית לא תועלה (4 אנליסטים בלבד מתוך 197 חזו העלאת ריבית) והשווקים תמחרו בין העלאת ריבית אחת לשתיים עד סוף השנה. התחזיות החדשות של הפד מתאימות בדיוק למה שתומחר בשווקים ערב ההחלטה אז על מה וול סטריט צהלה ושמחה?

§ גם במסיבת העיתונאים האחרונה ילן חזרה ואמרה שהפד הוא data dependent, כלומר שהחלטות הריבית תלויים אך ורק בנתונים שיתפרסמו. אה באמת?? איך זה מסתדר עם העלייה באינפלציית הליבה ל-2.3% או עם המכירות הקמעונאיות (ללא דלק ורכבים) שעלו בפברואר ב-0.3%? הפד כבר מזמן לא data dependent אלא market dependent. זה כמובן לא חדש אבל נראה שלאחר ההחלטה של שבוע שעבר אפשר לומר באופן רשמי שהשווקים מובילים את הפד ולא להפך. הגדיל ועשה סטיב ליסמן, הכתב הכלכלי הראשי של CNBC, ששאל את ילן באופן ישיר במסיבת העיתונאים "האם הפד איבד את האמינות שלו?"

§ מכיוון שמדינות הפד הפכה להיות פונקציה של השווקים, השווקים הם אלו שיצטרכו לדרוש מהפד העלאת ריבית, מה שלעולם לא יקרה. אה באמת?? כשאנו אמרים שהפד מובל על ידי השווקים אנו מתכוונים לכך שכל עוד התשואות לא יתמחרו העלאת ריבית בהסתברות מספיק גבוהה, הריבית לא תועלה. כיום, ההסתברות להעלאת ריבית ביוני עומדת על 39% וההסתברות לשתי העלאות ריבית עד סוף השנה עומדת על 26%. אמנם על פניו נראה שאין שום סיבה בעולם שהמשקיעים ירצו שהריבית תועלה אבל כדאי לזכור שהשווקים לא תמיד עובדים בכיוון אחד. אם הלחץ בשוקי המניות ימשיך לפחות ומגמת ה-Risk On תמשיך לצבור תאוצה אז התשואות בשוק האג"ח כנראה יעלו וההסתברות להעלאות ריבית איתן. גם העלייה באינפלציה עשויה לשנות את מדיניות הפד דרך הציפיות האינפלציוניות המתומחרות בשווקים. ככל שהציפיות יהיו גבוהות יותר כך גם השווקים יתמחרו העלאת ריבית בהסתברות גבוהה יותר. ברגע שהשוק יתמחר העלאת ריבית בסבירות מספיק גבוהה הפד ינצל את ההזדמנות להעלות את הריבית מבלי לגרום לזעזוע מיותר. במובן זה, שתי העלאות ריבית ב-2016 נשמע כמו תרחיש סביר בהחלט.

זמן למימוש צמודים
לאורך כל החודשים האחרונים המלצנו על החזקה עודפת של הרכיב הצמוד בתיקים כאשר הציפיות האינפלציוניות ירדו לרמות נמוכות להפליא וממש צעקו "תקנו אותנו". מאז הציפיות האינפלציוניות עלו חזק והביאו לתשואה עודפת משמעותית של הרכיב הצמוד על פני הרכיב השקלי בתקופה זו.

מאיפה הגיעה העלייה בציפיות?
§ שני המדדים האחרונים, ירדו אמנם אך בפחות מהצפי – מדד ינואר ירד ב-0.5% כשהצפי היה 0.6%- ומדד פברואר ירד ב-0.3% כשהצפי היה 0.4%-.

§ הנפט עלה מה- 11/2 ב-50% ובכלל עלייה נרשמה במרבית הסחורות בעולם ומדד מחירי הסחורות עלה מדצמבר ב-6.5%.

§ הדולר נחלש מתחילת השנה ב-3.6% מה שמפחית מהלחץ על מטבעות השווקים המתעוררים ועל הסחורות כמובן.

§ ראלי בשווקים הולך בדרך כלל עם ציפיות אינפלציוניות וה-S&P עלה ב-8.7% באותה תקופה כמו גם ה-Eurostoxx600 שעלה ב-10.0%

§ עלייה בציפיות האינפלציוניות בעולם – כך הציפיות ל-10 שנים בארה"ב עלו מ-1.2% ל-1.6% ובגרמניה מ-0.7% ל-0.9%

אבל האם מיצינו? להערכתנו כן. הצמודים נהנים כיום מרוח גבית משמעותית של מדדי מחירים שהפתיעו לחיוב וציפיות שעולות בעולם אך רוח זו עשויה להיחלש.

§ פסח השנה חל בסוף חודש אפריל (בדרך כלל הוא חל בחצי הראשון של חודש אפריל) ולכן כל הקניות לפסח יהיו בחודש אפריל ולא במרץ כמו בדרך כלל. משמע, למדד מרץ הקרוב יש פוטנציאל לאכזב ולהיות נמוך מצפי החזאים.

§ מדד פברואר הפתיע כלפי מעלה רק מכיוון שהחזאים (כולל אותנו) לקחו בחשבון ירידה במחיר המים (משפיע על המדד ב-0.1%) אשר בסוף לא התרחשה. לכן, לא הייתה כאן הפתעה "אמיתית" כלפי מעלה. מה גם שהירידה במחירי המים צפויה להתרחש בחודשים הקרובים.

§ הרפורמה בביטוחי החובה מדשדשת ונדמה שרוב התחזיות מתעלמות ממנה כמעט לחלוטין. עם זאת, צריך לזכור שבדרך כלל לוקח זמן עד שרפורמה מהסוג הזה מתגלגלת למחירים. אגב, באוצר טוענים כי במידה וחברות הביטוח לא יורידו את התעריפים הם ייאלצו אותם להוריד את התעריפים לא יאוחר מינואר 2017. כך שגם כאן, הסיכונים לתחזית הם בעיקר כלפי מטה.

§ החזרי הביטוח של קרנית עדיין על הפרק. זה מותנה בהליך חקיקתי מסוים אך זה צפוי לקרות. אם זה ייקרה זה אומר הורדה נוספת בביטוחי החובה (18%, 13% ו-5% בשלוש השנים הבאות) הווה אומר, הורדה של 0.1% באינפלציה בכל אחת משתי השנים הבאות.

לכן, אם עד לפני מספר שבועות יכולנו לומר כי גם אם אנחנו טועים, והאינפלציה שוב תפתיע כלפי מטה בגלל ירידה במחיר הנפט ו/או רפורמות ממשלתיות נוספות, גם אז הצמודים עדיפים, היום אנו לא יכולים לומר זאת. כשבוחנים את הציפיות כיום מול תרחיש אינפלציה שמרני שלנו, ניתן לראות כי אלו התכנסו לרמות סבירות, כך שאם האינפלציה תהיה נמוכה מהצפי שלנו (נזכיר, בשנתיים האחרונות ציפיות החזאים, ללא יוצא מן הכלל, פספסו ולא במעט) אזי ההעדפה לצמודים תתברר כטעות. השוק, כמו השוק, עשוי לקחת את זה עוד כמה צעדים קדימה כך שלא נופתע אם בטווח הזמן הקרוב הציפיות האינפלציוניות ימשיכו לעלות. עם זאת, מבחינה כלכלית, העקום הצמוד הרבה פחות אטרקטיבי כך בשורה התחתונה, להערכתנו כדאי לנצל את הציפיות הנוכחיות ולממש.