מידת ההתערבות של בנק ישראל בשווקים עשויה לגדול. להערכתנו, הריבית תחל לעלות החל מאמצע 2015

בנק ישראל השאיר את הריבית ללא שינוי בדומה להערכות המוקדמות
הועדה המוניטארית בבנק ישראל החליטה להשאיר את הריבית לחודש נובמבר ללא שינוי בשיעור של 0.25%, חודש שלישי ברציפות, בדומה למרבית התחזיות המוקדמות של הגופים הפיננסיים. היו מספר גופים אשר העריכו כי בנק ישראל יפחית את הריבית ב-0.1-0.15 נקודות האחוז.

על פי הודעת בנק ישראל, הגורמים העיקריים להחלטה היו: הירידה באינפלציה (בפועל ובציפיות לאינפלציה); ההאטה בפעילות הכלכלית במשק ברביע השלישי של השנה, לצד שיפור מסוים בציפיות העסקים ובאמון הצרכנים; פיחות השקל בעת האחרונה, כאשר המשך של מגמה זו עשוי לתמוך בגידול בפעילות היצוא; התגברות החששות מפני התמתנות נוספת בכלכלה העולמית אשר בעקבותיה מועד תחילת העלאות הריבית בארה"ב צפוי להידחות לאוקטובר 2015; ירידה בביקושים בשוק הדיור ובעקבות זאת ירידה במחירי הדירות בחודשים יולי-אוגוסט. כמו כן קיימת אי וודאות לגבי ההשפעות בשוק הדיור ביחס לחוק מע"מ אפס; ורמת מרווחים נמוכה בשוק האג"ח הקונצרני המצביעה על תמחור חסר של הסיכונים.

הוועדה המוניטארית בבנק ישראל ציינה בהחלטת הריבית כי היא סבורה כי "ההשפעות של הפחתות הריבית האחרונות טרם באו לידי ביטוי מלא בפעילות הכלכלית ובאינפלציה, ולאור זאת החליטה להותיר את הריבית ללא שינוי". כלומר, מבחינת בנק ישראל, ניתן להעריך כי עשוי להיות עוד מקום להפחתת ריבית במידה והמצב במשק המקומי לא ישתפר בחודשים הקרובים. בנוסף, ציינה הוועדה כי "תבחן את הצורך בשימוש בכלים שונים" כדי להשיג את מטרותיה, ביניהן יציבות מחירים, עידוד התעסוקה והצמיחה, ותמיכה ביציבות המערכת הפיננסית. להערכתנו, כלים אלה יכולים לכלול, למשל, צעדי "הקלה כמותית" (Quantitative Easing), וצעדים נוספים, אך כפי שציינו בעבר, מאחר ובשוק הכספים הישראלי אין מחסור בנזילות ורמת הריבית לטווח ארוך נמוכה מאוד, אנו מעריכים כי התועלת של צעדים אלה על הפעילות הכלכלית במשק תהיה קטנה. זאת משום שהבעיה נמצאת בעיקר בצד הביקוש לאשראי של עסקים ומשקי הבית.

כפי שטענו בעת האחרונה, מכיוון שהמדיניות המוניטארית במשק מרחיבה למדי, ותרומתה המעשית, בעת הנוכחית, לתמיכה בפעילות הכלכלית עלולה להיות נמוכה, יש מקום לשקול תמהיל שונה של אמצעי מדיניות כלכלית במשק. בפרט, מדובר על יישום של מדיניות תקציבית מרחיבה בדמות של השקעה בתשתיות ציבוריות בתחומים שונים אשר נבחנו ולהם צפויה תשואה גבוהה (בהתחשב במחירי ההון הנמוכים מאד כיום). להערכתנו, הגדלת ההוצאה הממשלתית תתמוך בפעילות הכלכלית במשק ותגרום לעלייה בפריון וביעילות היצור. זאת, ללא עליה משמעותית ביחס החוב-תוצר בטווח הקצר (קרא\י פירוט בנושא בסקירתנו מה-22.10.2014). בעניין זה, המלצות קרן המטבע מהעת האחרונה, למדינות מערביות שונות, עשויות להיות רלבנטיות גם למשק הישראלי.

במבט קדימה, אנו מעריכים כי הריבית תישאר ללא שינוי בחודשים הקרובים, בעיקר מכיוון שרמתה כבר כיום קרובה לאפס והיא משקפת מדיניות מוניטארית מרחיבה למדי. בנוסף, על פי סקרים כלכליים, חל בעת האחרונה שיפור מסוים באמון הצרכנים, ובציפיות העסקים לגבי הפעילות הכלכלית בטווח הקצר. כמו כן, בחודש האחרון נמשכה מגמת הפיחות בשער החליפין של השקל לעומת סל המטבעות, דבר אשר יחד עם השיפור בביקושים מארה"ב, עשוי לתמוך בפעילות היצוא בטווח הקצר לפחות. גורמים אלה עשויים לתמוך בבלימת מגמת ההאטה בפעילות הכלכלית במשק. להערכתנו, הריבית תחל לעלות באמצע השנה הבאה, זאת במידה ויחול שיפור בציפיות העסקים ובקרב משקי הבית, ויחול שיפור בפעילות הכלכלית במשק במהלך 2015 (עלייה בהשקעות וביצוא הסחורות) בהובלת הכלכלה הגלובאלית. בנוסף, אנו מעריכים כי תוואי העלאות הריבית בישראל עשוי להיות מתון והדרגתי יותר בשנים הקרובות ביחס למחזורי העלאות ריבית בעבר.

עליה קלה בקצב הצמיחה של המדד המשולב למצב המשק. ציפיות לשיפור בפעילות בחלק מענפי הכלכלה

המדד המשולב למצב המשק עלה בחודש ספטמבר בשיעור של 0.2% ביחס לחודש אוגוסט. מדובר בשיעור צמיחה חודשי מעט גבוה יותר משיעור הצמיחה בחודשים האחרונים אשר הושפעו מההשלכות הכלכליות השליליות של מבצע "צוק איתן" וגבוה יותר מהממוצע מתחילת השנה אשר עומד על 0.1%. המדד המשולב בחודש ספטמבר הושפע לטובה ממדדי יצוא הסחורות והשירותים, ממדדי הפדיון בענפי המסחר והשירותים, ומהעליה ביצור התעשייתי ובהיקף התחלות הבניה. הירידה בהיקף היבוא של מוצרי הצריכה ובשיעור המשרות הפנויות, מיתנו את קצב עליית המדד.

בחינת הנתונים הרבעוניים מעידה כי ברביע השלישי, אשר חלקו הגדול הושפע ממבצע "צוק איתן", חלה האטה בפעילות הכלכלית במשק אך לא באופן משמעותי (אם כי, מדובר בנתונים חלקיים בלבד המתייחסים לרביע זה). לאור המתאם החיובי בין נתוני המדד המשולב ובין התוצר המקומי הגולמי בסקטור העסקי, ההאטה בפעילות צפויה לקבל ביטוי בנתוני התוצר העסקי ברביע השלישי של השנה הצפויים להיות חלשים.

בהסתכלות ארוכת טווח יותר, ב-12 החודשים האחרונים עלה המדד בשיעור של 1.7% – שיעור הצמיחה הנמוך ביותר מאז נובמבר 2009. ניתן לראות בתרשים כי מגמת ההאטה בקצב הצמיחה נמשכת מאז אמצע 2010, ומאז ראשית 2014 (עוד לפני מבצע צוק איתן) ישנה "ירידת מדרגה" נוספת.

במבט קדימה, יתכן שיפור בפעילות הכלכלית במשק בחלק מענפי הכלכלה. על פי נתוני סקר החברות של בנק ישראל, חל שיפור בציפיות העסקים לגבי התאוששות בפעילות ברביע הרביעי של השנה לעומת הרביע השלישי- בענפי המסחר, תחבורה ותקשורת, ובענפי השירותים. מנגד, חלה ירידה בציפיות בענפי המלונאות, הבניה, וברמה מסוימת גם בענפי התעשיה. יש לציין כי על פי דיווחי החברות, המגבלה העיקרית לביצוע הפעילות ברביע השלישי הייתה מגבלת הביקוש. מגבלה זו בלטה בעיקר בענפי המסחר, שירותים ומלונאות, בין היתר, עקב אמון הצרכנים הנמוך יחסית וההשלכות של מבצע "צוק איתן". יש לציין, כי ברביע השלישי חלה החמרה מסוימת בקשיי המימון הן בחברות קטנות והן בחברות גדולות.

על פי אומדני הלשכה המרכזית לסטטיסטיקה, המשק יצמח השנה בשיעור של 2.2% בהשוואה לשנה שעברה. קצב הצמיחה צפוי, על פי הערכתנו, לעלות ל-3.4% בשנה הבאה עקב שני גורמים עיקריים: הערכה לגידול בפעילות היצוא לאור התרחבות צפויה בפעילות היבוא של קבוצת המדינות המפותחות, המהוות את שותפות הסחר העיקריות של ישראל; והערכה לעלייה בהשקעות בנכסים קבועים על רקע התאוששות בשוק הנדל"ן עם יישום תכניות הדיור והגדלת היקף התחלות הבניה ועקב הערכות לגידול בהשקעות העושות שימוש בגז טבעי, כמו גם בעקבות ההשקעות הצפויות במפעל "אינטל".

אינדיקאטורים מעידים על שיפור מסוים בצריכה הפרטית בעת האחרונה

רכישות בכרטיסי אשראי על ידי צרכנים פרטיים עלו בחודש ספטמבר בשיעור של 3.8% לעומת החודש הקודם (נתונים מנוכי עונתיות). מדובר בשיעור עליה חודשית גבוה יחסית, חודש שני ברציפות, וזאת לאחר שבחודש יולי חלה ירידה ברכישות עקב מבצע "צוק איתן" (ראה\י תרשים). העלייה בחודשיים האחרונים הייתה רוחבית ונבעה מגידול ברכישות של מוצרי מזון, תעשיה, שירותים ומוצרים ושירותים אחרים. בראיה ארוכת טווח יותר, סך הרכישות בכרטיסי אשראי עלו בשיעור של 9% בחודש ספטמבר בהשוואה לחודש ספטמבר בשנה שעברה. בחודשים יולי-ספטמבר (להלן "הרביע השלישי") חלה עליה של 4.5% לעומת התקופה המקבילה אשתקד.

נתונים אלה מצטרפים לנתוני הפדיון בענפי המסחר והשירותים המהווים גם הם אומדן לפעילות הצריכה הפרטית. בחודש אוגוסט חלה עליה של 1.9% בפדיון בענפי המסחר ועליה של 1.3% בפדיון בענפי השירותים, זאת לאחר ירידות חדות בשני מדדי הפדיון בחודש יולי. על פי נתוני הרכישות בכרטיסי אשראי ועל רקע השיפור המסוים שחל באמון הצרכנים בחודש ספטמבר, קיימת סבירות כי חלה עליה נוספת בפדיון בענפי המסחר והשירותים בחודש ספטמבר.

במבט קדימה, הצריכה הפרטית צפויה לצמוח השנה בשיעור של 3.4% לעומת השנה שעברה (ע"פ נתוני הלמ"ס), ולצמוח בקצב מעט מתון יותר בשנה הבאה על רקע הרפיון המסוים בשוק העבודה, העלייה המתונה בשכר הריאלי ושיפור מסוים בצריכת מוצרים בני קיימא על רקע ההתאוששות הצפויה בשוק הדיור עם הוצאתם לפועל של תוכניות הדיור של הממשלה.